주주환원 항목 100점, 5년 매출 연평균 -0.8% — 에스피지에서 안정성과 성장이 갈린 지점

부채비율 27%, 유동비율 2.0배, 6년 연속 흑자, 배당성향 58.3%. 안정성과 환원 항목은 거의 만점인데 여섯 모델의 최고 총점이 54점입니다. 매출이 5년째 제자리이고 자기자본이익률이 3.5%이기 때문입니다. 2026년 9월 10일 오전 10시 40분 조회 기준.

안정성 항목이 거의 만점인데 최고 총점은 54점입니다

에스피지의 조회 시점 주가는 97,000원이고 시가총액은 2조 1,512억원입니다. 52주 등락 구간에서는 54% 지점, 200일 이동평균보다 4.4% 아래에 있습니다. 지난 1년으로는 252.1% 올랐습니다.

재무 안정성 항목부터 보면 이렇습니다.

부채비율과 유동비율은 세 모델에서 96~100점을 받았고, 6년 연속 흑자와 배당성향 58.3%도 각각 100점입니다. 그런데 총점은 이렇게 나옵니다.

여섯 개 중 다섯 개가 D등급이고, 가장 높은 점수도 54점입니다. 안정성 항목이 만점인 회사에서 이런 총점이 나온 경위가 이 글의 내용입니다. 수치는 조회 시점 시세와 금융감독원 전자공시(DART) 연간 재무제표에서 가져왔고, 연구개발비만 공시 재무제표에 항목이 없어 야후 값으로 보완했습니다.

54점을 만든 것 — 배당성향 58.3%와 6년 연속 흑자

가장 높은 점수를 준 것은 자본효율과 주주환원을 함께 보는 모델입니다.

가중치가 가장 큰 두 항목이 정반대로 갈렸습니다. 주주환원 25점은 만점을 받았고, 밸류에이션 갭 25점은 0점입니다. 여기에 자본효율성 20점이 23점에 그치면서 총점 54점이 만들어졌습니다.

배점 100점 가운데 45점을 받은 세 항목(시장 대표성, 이익 지속성, 주주환원)이 총점의 대부분을 떠받치고 있습니다. 이 세 항목은 모두 회사의 현재 상태를 묻는 항목이고, 가격을 묻지 않습니다.

이 모델은 국내 시장의 종목 선별 기준을 옮겨 설계한 것이라 규모와 환원을 앞쪽에 둡니다. 다만 원 기준은 같은 산업군 안에서의 상대순위로 판정하는데, 그 데이터가 없어 절대 임계값으로 대체했습니다. 이 모델이 스스로 밝히는 가장 큰 오차원입니다.

15점을 만든 것 — 매출 연평균 -0.8%, 순이익 연평균 -7.4%

가장 낮은 점수는 성장의 질을 보는 모델의 15점입니다.

가중치 40이 걸린 두 성장 항목이 모두 0점입니다. 공시된 연간 실적은 이렇습니다.

2022년 4,405억원이 정점이고 이후 3년 연속 매출이 줄었습니다. 5년 연평균으로는 -0.8%, 순이익은 -7.4%입니다. 2025 사업연도만 보면 매출은 전년 대비 -12.1%, 순이익은 -30.4%입니다.

앞 절에서 100점을 받았던 '이익 지속성'과 여기서 0점을 받은 '순이익 성장률'은 같은 여섯 해를 봅니다. 한쪽은 흑자였는지를 세고, 다른 쪽은 늘었는지를 봅니다. 여섯 해 모두 흑자였지만 여섯 해에 걸쳐 줄었기 때문에 같은 자료에서 100점과 0점이 함께 나옵니다.

배당성향 58.3%가 어떻게 만들어진 숫자인지

배당성향은 순이익 가운데 배당으로 나간 몫입니다. 분자가 커져도 오르고, 분모가 작아져도 오릅니다.

조회 시점 배당수익률은 0.26%이고 주가는 97,000원이므로 주당 배당금은 약 250원으로 역산됩니다. 최근 12개월 순이익은 약 95억원이고, 58.3%는 여기에서 나온 값입니다.

같은 배당을 이익이 많던 해에 대면 숫자가 달라집니다. 2021 사업연도 순이익은 229억원이었고, 같은 배당 총액을 그 이익에 대면 성향은 24% 근처가 됩니다. 즉 58.3%라는 값은 배당이 늘어서만 만들어진 것이 아니라 이익이 줄어든 쪽에서도 올라온 숫자입니다. 이 모델은 배당성향의 수준만 보고 그것이 어느 쪽에서 왔는지는 구분하지 않습니다.

배당수익률 0.26%도 함께 봐야 합니다. 지난 1년 주가가 252.1% 올랐기 때문에 주당 배당금이 그대로여도 수익률은 3분의 1 아래로 내려갑니다. 안전마진을 보는 모델은 배당 항목을 배당수익률로 채점하는데, 여기서는 9점입니다. 같은 회사의 배당이 한 모델에서 100점, 다른 모델에서 9점을 받은 것은 무엇을 분모로 두었느냐의 차이입니다.

이 모델이 밝혀 둔 한계도 그대로 적습니다. 자사주 소각을 보지 못하고, 배당이 2년 연속인지 확인하지 못하며, 올해 처음 배당한 회사와 20년 연속 배당한 회사가 같은 점수를 받습니다.

자기자본비용 10%와 이론 주가순자산비율 0.35배

밸류에이션 갭 항목이 0점이 된 계산은 이렇습니다.

이 모델은 낮은 주가순자산비율을 그대로 가점하지 않습니다. 자기자본이익률로 설명되는 이론적 주가순자산비율을 먼저 구하고, 실제 값이 그보다 낮은 만큼만 점수를 줍니다. 계산식은 자기자본이익률 ÷ 자기자본비용이고, 자기자본비용은 연 10%로 고정돼 있습니다.

3.47% ÷ 10% = 0.35배입니다. 실제 주가순자산비율은 8.34배이므로 격차가 24배입니다.

전제를 바꿔 보겠습니다. 자기자본비용을 8%로 낮추면 이론선은 0.43배, 5%로 낮추면 0.69배, 3%까지 낮춰도 1.16배입니다. 어느 쪽으로 옮겨도 8.34배와는 멀어 이 항목은 0점을 벗어나지 않습니다. 반대로 지금의 배수가 이 식으로 설명되려면 자기자본이익률이 83%여야 합니다.

이 계산에는 두 가지 전제가 더 들어 있습니다. 하나는 성장률을 0으로 둔다는 것이고, 다른 하나는 자기자본이익률이 앞으로도 지금 수준이라는 것입니다. 앞의 전제는 성장하는 회사에 불리하게 작용하지만, 이 회사의 5년 매출 연평균 성장률은 -0.8%라 그 불리함이 크게 작동하지 않습니다. 뒤의 전제는 자기자본이익률 3.47%가 2021년의 11.9%(순이익 229억원 ÷ 자기자본 1,931억원)에서 내려온 값이라는 점과 함께 읽어야 합니다. 자본은 6년 동안 1,448억원에서 2,580억원으로 늘었는데 순이익은 그만큼 늘지 않았습니다.

전제를 적어 두는 이유는, 0점이라는 결과가 계산의 산물이지 확정된 사실이 아니기 때문입니다.

최근 12개월과 2025 사업연도가 거의 겹칩니다

종목 리포트에서 자주 문제가 되는 것이 기준 시점입니다. 최근 12개월 값과 지난 회계연도 값이 크게 다르면 같은 회사가 싸 보이기도 하고 비싸 보이기도 합니다. 에스피지는 이 문제가 작은 편입니다.

차이가 2% 안쪽입니다. 그래서 이익수익률과 EV/EBITDA가 서로 어긋나지 않습니다. 기업가치는 시가총액 2조 1,512억원에 순차입금 353억원을 더한 2조 1,865억원이고,

• 이익수익률 0.85% = 영업이익 약 184억원 ÷ 기업가치 2조 1,865억원
• EV/EBITDA 85.9배 = 기업가치 2조 1,865억원 ÷ EBITDA 약 255억원

두 값이 같은 기업가치와 같은 기간 위에서 계산됩니다. 다만 자본수익률 5.5%만은 2025 사업연도 영업이익 179억원을 같은 해 투하자본 3,251억원으로 나눈 값이라 연간 기준입니다. 이 사이트는 비율 지표를 최근 12개월로, 연평균 성장률과 자본수익률을 연간 재무제표로 계산합니다.

자본수익률 5.5%와 이익수익률 0.85% — 40점짜리 항목 두 개

자본수익률과 이익수익률의 순위를 보는 모델은 16점입니다.

이 모델은 좋은 회사를 싼 가격에 사는 것을 한 줄로 판정하려고 두 항목에 각각 40점을 겁니다. 회사의 질은 자본수익률로, 가격은 이익수익률로 봅니다. 에스피지는 앞에서 15점, 뒤에서 0점입니다.

항목별 기여를 풀어 보면 총점 16점 가운데 10점은 부채 수준 100점이 가중치 10으로 만든 몫이고, 나머지 6점은 자본수익률 15점이 가중치 40으로 만든 몫입니다. 앞 절들에서 총점을 떠받치던 재무 안정성이 이 모델에서는 가장 작은 항목입니다. 같은 회사, 같은 재무제표인데 총점이 54점과 16점으로 갈리는 이유가 여기 있습니다. 모델마다 무엇에 몇 점을 걸어 두었는지가 다른 것이지, 계산이 서로 어긋난 것이 아닙니다.

해자를 보는 모델의 34점도 같은 구조입니다. 부채비율 27%와 6년 연속 흑자가 각각 100점인데, 자기자본이익률 3.5%가 0점, 영업이익률 5.5%가 2점, 주가수익비율 226.3배가 0점이었습니다. 이 모델은 자기자본이익률에 20점, 주가수익비율에 20점을 걸어 둡니다.

이 채점이 보지 못하는 것

여섯 모델은 공시된 재무제표와 조회 시점 시세만 봅니다. 다음은 어느 모델의 입력에도 들어 있지 않습니다.

업황의 위치. 매출이 2022년 4,405억원에서 2025년 3,417억원으로 줄어든 것이 전방 산업의 순환 국면 때문인지, 수요 구조가 바뀐 것인지는 재무제표가 말해 주지 않습니다. 5년 연평균 -0.8%라는 한 줄에는 두 경우가 똑같이 담깁니다.

연구개발이 향하는 곳. 연구개발 투자 비중 4.0%는 금액과 매출의 비율일 뿐, 그 돈이 어떤 제품으로 나오고 언제 매출이 되는지는 채점 대상이 아닙니다. 이 항목이 46점을 받은 것은 비율의 크기에 대한 판정이지 성과에 대한 판정이 아닙니다.

경쟁 구도. 같은 업종 안에서의 점유율, 해외 경쟁사의 가격, 고객사 집중도는 반영되지 않습니다. 성장의 질을 보는 모델은 총이익률 20% 아래를 0점으로 두는데, 에스피지의 19.3%는 그 경계 바로 아래입니다. 0.7%포인트 차이로 점수가 갈리지만 그 수준이 이 업종에서 어느 위치인지는 절대 임계값만으로 알 수 없습니다. 산업군 내 상대순위 대신 절대 기준을 쓰는 데서 오는 한계입니다.

지배구조와 자본 배분. 자기자본이 6년 동안 1,448억원에서 2,580억원으로 늘어난 자금이 어디에 쓰였는지, 앞으로 어떻게 쓰일지는 입력에 없습니다. 자사주 소각도 채점되지 않습니다.

경영진의 판단. 매출이 줄어드는 국면에서 2025년 영업이익이 123억원에서 179억원으로 오히려 늘어난 것이 비용 조정의 결과인지 제품 구성이 바뀐 것인지는 숫자만으로 갈리지 않습니다.

못 보는 것을 적어 두는 이유는 점수가 실제보다 확실해 보이지 않게 하기 위해서입니다. 54점도 15점도 위의 항목들을 보지 않은 채 나온 숫자입니다.

확인된 것 세 가지

하나. 재무 안정성과 주주환원 항목은 거의 만점입니다. 부채비율 27%, 유동비율 2.0배, 6년 중 6년 흑자, 배당성향 58.3%가 각각 96~100점을 받았습니다. 그럼에도 여섯 모델의 최고 총점은 54점입니다. 이 항목들의 가중치 합이 모델마다 다르고, 어느 모델에서도 절반을 넘지 않기 때문입니다.

둘. 성장 항목이 총점을 눌렀습니다. 5년 매출 연평균 -0.8%, 순이익 연평균 -7.4%, 2025 사업연도 매출 -12.1%입니다. 성장의 질을 보는 모델에서 가중치 40이 걸린 두 항목이 모두 0점이 되며 총점 15점이 나왔습니다. 같은 여섯 해가 '흑자 지속성' 항목에서는 100점이었습니다.

셋. 자기자본비용 10%라는 전제가 이론 주가순자산비율 0.35배를 만들었고, 실제 8.34배와의 격차 때문에 25점짜리 항목이 0점이 됐습니다. 이 전제를 3%까지 낮춰도 이론선은 1.16배라 결과가 바뀌지 않습니다. 다만 이 계산은 성장률을 0으로 두고, 지금의 자기자본이익률 3.5%가 이어진다고 가정합니다. 두 가정 가운데 하나만 달라져도 이론선은 움직입니다.

모든 수치는 2026년 9월 10일 오전 10시 40분 조회 기준이며, 시세에서 나오는 지표는 며칠 만에도 달라집니다. 이 글은 여섯 모델이 같은 재무 데이터를 어떻게 다르게 채점했는지를 항목 단위로 옮긴 것이고, 판단은 각자의 몫입니다.

자주 묻는 질문

다른 종목도 보기